机构需求出现，链上固息借贷或迎来真正转折

Morpho 推出固息协议，链上信贷迎来真正转折。

撰文：Heechang Kang

编译：AididiaoJP，Foresight News

链上信贷规模已达到约 600 亿美元（目前回落至约 400 亿美元），但几乎全部仍以浮动利率运行。2026 年初，主要借贷协议上约 250 亿美元的活跃贷款中，超过 95% 都是无到期日的可变利率。而在链下，固定期限才是常态------公司债、抵押贷款、贸易融资无一例外，这个体系每年大约产生 200 万亿美元的信贷。

链上固息借贷此前已经失败过，但真正需要固定期限的借款人，现在到了。

过去固息借贷为什么失败？

Yield Protocol、Notional V2 和 Element 上线时，几乎所有借贷需求都是投机性的、短期的。投机者想要随时开仓平仓的杠杆，为锁定利率支付溢价对他们几乎没有价值。Yield Protocol 在 2023 年关闭，结论是需求无法支撑业务。

固定期限工具还加深了需求问题：出借人资金被锁定，而 Aave 等浮动池能提供相近收益且可随时提取，出借人很少因为选择固息而得到补偿。流动性分散在每一个到期日和抵押品组合上，订单簿稀薄、点差巨大，最终把用户又推回浮动池。

发生了什么变化？

借款人基础变了。机构、企业财库和代币化信贷基金大规模进入链上市场。这些主体要规划现金流，需要确定的融资成本。Morpho 作为第二大借贷协议（存款超过 70 亿美元），判断这一需求已经成熟，于 2026 年 7 月在 Base 上推出了固息协议 Midnight。

使用场景很具体：交易公司为库存融资时，无法在仓位持有期间承受资金成本突然飙升；企业财库用 BTC 抵押借美元，必须报告确定的利息费用；代币化私人信贷基金要把资产收益与负债成本匹配；做市商为 delta 中性账本融资时，融资利率本身就是交易。

供应端也跟着成熟。金库管理已成为专业行业，Gauntlet、Steakhouse、Avantgarde 等公司为被动存款人管理利率和久期风险。美国监管方向------包括 CLARITY 法案讨论以及 SEC 委员 Peirce 关于金库和链上借贷的框架------正在给机构配置者更多信心。

设计

需求到位后，设计问题变成：一个场所如何发现固定利率。Morpho Midnight 用基于意图的订单簿来回答------参与者对信用单位和债务单位挂单，这些单位的赔付镜像零息义务，隐含利率在挂单交叉处形成。挂单不锁定资金，只在结算时调取流动性，因此一个做市商可以从单一余额向多个市场和多个到期日报价。

因为 Morpho 把这个订单簿作为开放基础设施暴露，上层平台可以在其上做专业化。Tenor 直接建立在 Morpho 之上，增加政策层，让参与者在共享流动性上附加自定义条款，包括白名单交易对手、针对抵押品和利率的定制 OTC 协议，以及到期时自动续期或回退到浮动利率。同一层还能让金融科技公司和交易所运行自己的加密抵押贷款项目，而不必单独搭建场所。

Term Finance 用相反的时间选择回答同一利率发现问题：把活动集中在定期密封竞价拍卖中，双方提交隐藏报价，每个到期日设定一个清算利率。

两种机制因此在利率质量与可用性之间权衡：拍卖集中流动性、产生稳健清算价格，但只在预定时刻进行；连续订单簿可随时执行，却依赖活跃做市商维持流动性。

需求正在到来

需要期限信贷的抵押品基础正在上链。代币化真实世界资产在 2026 年一季度达到约 290 亿美元，单季增长约 30%；贝莱德的代币化国债基金 BUIDL 突破 28 亿美元，并于 2026 年 2 月开始在 Uniswap 交易。代币化股票和商品正跟随国债规模化，这些资产的持有者绝大多数是机构，它们以固定期限为仓位融资。

这些流动会复合成信贷需求：金融科技轨道推高稳定币浮存，代币化把机构抵押品搬上链，持有这些抵押品的机构再以已知成本、按固定日历借入。链上信贷目前约 600 亿美元，仍只是链下每年约 200 万亿美元信贷起源的一小部分，因此可寻址缺口是结构性的。

过去周期由投机者驱动，他们对利率确定性不感兴趣，因为随时可以平仓。这一周期进入的资本通过代币化抵押品和金融科技分发而来，属于财库、基金和支付公司，它们的融资需求按固定日历反复出现.